最近幾周，比特幣價格異常穩定，與股票、信貸和外匯市場形成鮮明對比，在這些市場中，加息、通貨膨脹和美元強勢繼續造成了劇烈的衝擊。在這種背景下，比特幣一直非常穩定。相對於許多其他資產，比特幣在一定程度上取得了進展。

本週比特幣市場小幅走高，從 19，037 美元的低點反彈至 20，406 美元的高點。自 6 月中旬發生了大型去槓桿事件以來，比特幣價格已經維持區間震盪超過 120 天。

當投資者試圖建立熊市底部時，我們可以將市場結構與過去的週期低點進行比較。本文，我們進行了一系列對大戶主體行為的研究，並對許多底部形成指標進行了調整，以更好地介紹丟失了的和長期被持有的比特幣的影響。

比特幣：第41周的價格

鯨魚驅動拋售

一般來說，持續的價格走勢通常與鏈上淨增持或減持趨勢有關。這種相關性通常主要由較大主體的行為（即高淨值個人、鯨魚和機構資本）驅動。

大型主體的重要性可以透過它們在總流通供應中所佔的份額來衡量。正如

相對地址供應分佈圖

所示，自 2011 年初以來，較大的主體（持有 >100 BTC）在總供應量中的份額從 70% 逐漸下降至 60%（儘管比特幣價值在這段時間內發生了顯著變化）。

比特幣：相關地址供應分佈

積累趨勢

反映了過去 30 天內活躍投資者的總餘額變化強度，其中較大的主體佔有較高的權重。接近1的權重表明，總體而言，較大的主體正在增加其鏈上餘額數量（反之亦然）。

回顧 2018-2019 熊市後期，可以確定一系列不同的區間：

拋售前的均衡狀態：當現貨價格向長期週期基線（虛線）收斂時，供需雙方保持均衡。

拋售：隨著價格行為跌破週期基線，市場進入拋售階段。有趣的是，較大的主體往往會進一步增持（綠色），這些強增持區間之後通常會出現均衡。

形成底部：在整個底部形成階段，由於需求不足，有一次或多次比特幣短期反彈與大型主體拋售（紅色）同時發生的事件（被稱為熊市反彈）。

值得注意的是，在跌破 3 萬美元的週期基線後，連續發生了一系列類似於 2018-2019 年熊市的事件。在 2022 年初的整個拋售過程中，累積趨勢分數表明大型主體大量增持，並在近期熊市反彈至 2。45 萬美元時拋售。目前，該指標表明市場存在與 2019 年初相似的均衡（中性）結構。

比特幣：積累趨勢（7天）

若要想進行更詳細的分析，可以參考不同規模錢包的積累趨勢。在這裡，我們將市場結構與 2018-2019 年熊市的拋售後階段進行比較。

我們可以看到，大型主體，特別是持有1000-10000 BTC的錢包，在 2019 年 3 月的低點反彈期間推動了拋售（紅色）。散戶（持有< 1 BTC）在 2018 年和 2019 年大量增持（藍色）。

不同規模錢包的積累趨勢

在我們目前的市場結構中（相較 2019 年比特幣價格大約上漲了 10 倍），我們可以看到大型主體中發生了非常相似的行為，但在 8 月的反彈中，100-1000 BTC主體們的驅動影響力更大。

中小型錢包群組的相對中立，而持有1000-10000 BTC的鯨魚的累積趨勢突出了自 9 月下旬以來的強勢增持。最近幾個月，擁有超過10000 BTC 的鯨魚累計趨勢減弱。

不同錢包規模的積累趨勢

我們可以看到最近幾周鯨魚淨撤出量有所增加，交易平臺的淨流出量達到 15，700 BTC，這是自 2022 年 6 月以來的最大流出量。

比特幣：鯨魚在交易平臺的存款和取款量

我們可以計算所有在特定時間段內積極投機的鯨魚的基礎成本，從而得出一個影響這些投資者心理的閾值水平。透過探索鯨魚佇列（持有1000+ BTC）進出交易平臺的存款和取款量，我們估算出自 2017 年 1 月以來鯨魚存款/取款的平均價格。這個鯨魚基礎成本目前約為 1。58 萬美元。

比特幣：鯨魚在交易平臺的相關價格

虧損加劇

盈利供應的減少會引起財務壓力的加劇，在之前的週期中賣家已經全部出貨完畢。

對先前熊市底部形成階段的

盈利的供應占比

進行探索，我們發現週期性低點通常與40%-42%的盈利供應占比同時出現。目前，50% 的流通供應處於未實現利潤狀態，這表明供應盈利能力相對於同期熊市仍然較高。

這可能暗示了我們盈利能力的大幅下降還未發生。

比特幣：盈利的供應占比

此外，自 2014-2015 年熊市以來，盈利供應百分比圖中週期性低點呈上升趨勢。這一宏觀趨勢的一個關鍵驅動因素是“丟失”的比特幣和不活躍供應，包括 Patoshi 模式（曾經的一名Miner在2009年至2010年間Mining獲得約110萬枚比特幣）的影響。為了研究這些比特幣的影響，下圖顯示了盈利中的總供應量以及最後活躍在7年前的供應量，可以假定它們為丟失或不活躍。

目前，在過去的 7 年裡，有 370 萬比特幣處於閒置狀態，相當於當前處於盈利狀態的供應的 34%。

比特幣：盈利中的供應&7年+不活躍的供應

透過調整盈利中的供應（黃色）與不活躍的供應，我們可以計算出調整後的利潤中的供應百分比（藍色）。由此得出的圖表顯示，在熊市週期的最低點，盈利的供應占比下降到39%左右，在以前的週期中，盈利供應占比下降得更多。不過與上述推出的結論是一致的。

比特幣：調整後的盈利供應占比（7天）

剩餘投資者的潛在財務壓力可以透過未實現利潤指標來追蹤。該指標衡量供應中所有比特幣的標準化總利潤，並根據每個週期比特幣資產的增加進行調整。

歷史資料的調查表明，當累計未實現利潤壓縮到市值的 30% 左右時，很大一部分拋壓得到了緩解（比特幣售盡）。從2021 年 11 月以來，比特幣價格的持續下行導致這一比率下降至 0。37，比之前的低點稍緩和。

比特幣：相關未實現利潤

淨未實現淨損益 (NUPL)

是一種衡量網路未實現盈虧之間的差異佔市值比例的指標，該指標考慮了市場週期各個階段供應中的虧損和盈利。

自 6 月初以來，NUPL在兩個不同的時期降至 0% 到 -15% 的壓縮負值範圍，迄今為止持續了 88 天。透過對比我們可以看到，NUPL在之前的週期中已跌至低於 -25% 的水平，並且有長達134 天（2018-19年）和 301 天（2014-15年）的時間一直是負值狀態。

請注意，由於丟失和長期持有的比特幣， NUPL週期低點也在逐漸攀升。

比特幣：未實現淨損益 （NUPL）（7天）

接下來，我們可以使用相同的方法來調整NUPL指標的盈利供應百分比。這產生了

調整不活躍供應後的未實現淨損益 (aNUPL)

這一指標。

此調整的主要觀察結果是，透過消除持有7年以上比特幣（非活躍供應）的影響，aNUPL在過去 119 天一直處於負值狀態，這與之前熊市底部形成階段的時間長度相當。

此外，當前熊市中aNUPL的最低記錄值（-39%）已跌破 -25% 的閾值，這表明了市場結構的虧損程度被持續地嚴重低估。

比特幣：調整後的未實現淨損益（7天）

STH擁有更低的基礎成本

在評估了整個網路的財務壓力之後，我們可以檢查其在長期（LTH）和短期持有人（STH）中的分佈。該分析旨在確定熊市期間的市場結構。

從盈利/虧損的STH供應來看，當所有（超過99%）STH的供應（藍色）都陷入虧損，價格會暫停修正。目前，STH供應占總供應量的 18。1%，其中 15。1% 是未實現虧損狀態。這使得 STH 僅持有 3% 的盈利供應，在經歷瞭如此長時間的下降趨勢之後，可能接近比特幣售盡的程度。

比特幣：盈利/虧損的STH供應

研究

長期損失供應量指標

表明，在虧損的 LTH 供應量超過總供應量（紅色）的 20% 時，這些投資者拋售的機率達到峰值。

LTH目前持有超過31%的供應處於虧損狀態（紅色）,

市場很有可能已經到達拋售階段，這也與之前底部形成階段類似。

市場處於這個階段已經1。5個月了，之前週期的該階段持續時間從6個月到10個月不等。

比特幣：長期損失供應量

最後，我們可以將STH（紅色）的每個比特幣的平均收購價格與LTH（藍色）的平均收購價格進行比較，以此探索相對壓力水平。在一個長期的熊市中，價格的持續下行導致STH的實現價格低於LTH的實現價格（紫色）。

這種市場結構表示過去 155 天的平均收購成本目前低於平均 LTH 基礎成本。換句話說，

STH 比 LTH有更低的基礎成本。

這是 LTH 拋售的直接結果，他們在週期頂部附近購買比特幣並以低得多的價格出售並易手。

兩週前，市場進入這個階段，與之前的熊市對比，我們猜測需要 145 天到 339 天才能恢復。LTH 基礎成本為 2。33 萬美元，STH 為 2。21 萬美元，這設定了一個關鍵的價格區域。

比特幣：基礎成本

熊市底部的形成

相較於高度波動的傳統市場，比特幣價格最近表現出顯著的相對優勢。幾個宏觀指標表明，比特幣投資者可能正在建立熊市的底部，與之前的週期低點有許多相似之處。

網路盈利能力並未完全達到像過去週期那麼嚴重的虧損程度，但是對丟失和長期持有比特幣引數的調整可以合理地解釋這種差異。

在許多方面，許多鏈上指標、市場結構和投資者行為模式圍繞的都是教科書式的熊市底線。這些資料無法告訴我們底部形成還需要多久，但歷史表示可能還需要幾個月的時間。

喜歡的朋友點個贊點個關注，歡迎在評論區提出您寶貴的建議

有問題可以在評論區留言，感謝各位家人的點贊關注支援。