摘要
中石化是世界上最大的能源公司之一，以貼現估值進行交易。
中石化面臨著許多風險，因此其估值較低。
在其他司法管轄區尋找價值的投資者會得到更好的服務。
在篩選廉價石油和天然氣公司時，我遇到了中國石油和天然氣集團公司；化學公司（紐約證券交易所：SNP）。2021其收入為2。7萬億元人民幣（4000億美元），其規模與埃克森美孚公司相當，但其企業價值僅為1220億美元，只是XOM的一小部分。是像一些分析人士所說的那樣，它被“嚴重低估了”，還是還有更多的原因？
我認為中石化之所以便宜是有原因的，因為該公司由中國政府控制，可能沒有考慮到投資者的最佳利益。證券交易委員會的HFCAA規則有一個退市懸而未決的問題。中石化還可能與美國對伊朗和俄羅斯的制裁相沖突。在歐洲等其他司法管轄區尋找價值的投資者得到了更好的服務。
中國石化是一家綜合性的運營和管理公司
中國石油天然氣集團公司；化工總公司（“中石化”）與中國石油天然氣集團公司（“CNPC”）和中國海洋石油總公司（“CNOOC”）是中國石油天然氣行業的三大巨頭。
中國石化的主要經營活動包括石油和天然氣儲量的勘探和開發以及石化設施的運營。截至2021 12月31日，中國石化已探明石油和天然氣儲量為28億桶油當量，石油儲量為14億桶，天然氣儲量為8。4萬億立方英尺。該公司20F報告中的圖1和圖2分別總結了中國石化的石油和天然氣儲量。
中國石化探明石油儲量
中國石化探明天然氣儲量
2021，中國石化生產了2。73億桶石油和1。1萬億立方英尺天然氣。圖3總結了中國石化每天78萬桶石油和2。9億立方英尺天然氣的產量。
中國石化每日生產率
除了大型上游生產基地外，中石化還擁有廣泛的下游煉油和石化業務。2021，中國石化的年煉油總能力為2。87億噸，即580萬桶油當量。例如，美國最大的煉油商馬拉松石油公司的煉油能力僅為290萬桶油當量。
中國石化煉油能力
2021，中國石化銷售了2。2億噸成品油，其中1。14億噸透過其30700多箇中國石化品牌服務站銷售（圖5）。2021，精煉油收入為15350億元人民幣（2270億美元），佔公司收入的56%。
中國石化精煉產品銷售
最後，中國石化擁有一家大型石化企業，其產能為1350萬噸乙烯、1190萬噸丙烯和一系列其他石化產品，2021總價值為4250億元人民幣（630億美元，佔總收入的15。5%）。在這種背景下，世界上最大的化工公司之一陶氏公司2021的收入為550億美元。
儘管收入巨大，但利潤微薄
儘管中石化是世界上最大的綜合性油氣公司之一，但利潤率非常低。圖6顯示了其2020和2021的運營總結。2021，中國石化實現淨收入860億元，收入27400億元，或3。1%。2021，埃克森美孚公司的收入為2790億美元，淨收入為230億美元，佔8。2%。道指實現淨收入63億美元，營收550億美元，佔11。4%。馬拉松在1200億美元的收入中創造了110億美元的淨收入，佔9。1%。
中國石化運營總結
會發生什麼
中石化的投資者必須明白，中石化69%的股份由中石化集團公司持有，該公司基本上是中國政府的一個部門。作為一家國有石油公司，股東利益和政府利益可能並不總是一致的。
價格控制可能限制利潤
例如，如20F中的一個業務風險所述：
此外，雖然我們試圖調整產品的銷售價格以反映國際原油價格波動，但我們將原油價格上漲導致的成本增加轉嫁給客戶的能力可能有限，這取決於國際和國內市場條件以及中國政府對成品油的價格控制政策。
例如，當國際原油價格持續上漲或大幅波動時，中國政府可以對成品油產品實行價格控制。因此，我們的經營業績和財務狀況可能會受到原油、成品油和石化產品價格波動帶來的重大風險的影響。
由於汽油價格是通貨膨脹的關鍵組成部分，也是運輸和製造業等下游行業的關鍵投入，中國政府可能希望透過中石化暗中實施價格控制來緩解能源價格快速上漲的影響。結果是，中石化的煉油利潤率可能低於自由市場體系下的水平。
中國石化可能成為中國政府的職業介紹所
此外，中石化是中國最大的僱主之一，截至2021 12月31日，其員工人數為38。5萬人，如圖7所示。與其他發展中國家的國家龍頭企業（即巴西國家石油公司）一樣，該公司的任務可能是維持就業水平，以管理中國的失業率。
中國石化員工
例如，根據加拿大就業銀行的資料，2018年約有12000個加油站服務員工作，而該國約有12000個加油站。這意味著每個車站有一個服務員工作。這很有道理，因為我們通常看到每個服務站只有一個出納，因為許多功能都是自動或自助的。
然而，對於中石化而言，我們看到該公司在營銷和分銷領域僱用了12。2萬人，即30700個加油站中每個加油站大約有4名員工。
此外，陶氏股份有限公司擁有3。6萬名員工，為其550億美元的收入提供支援，而中石化在其化工部門擁有6。8萬名員工。同樣，馬拉松石油擁有18000名員工，擁有290萬桶油當量的煉油能力，而中石化擁有5800名員工，擁有580萬桶油當量的煉油能力。埃克森美孚（Exxon Mobil）僱傭了6。8萬人生產230萬桶油當量的原油，而中石化勘探與生產部門的員工人數為12。7萬人。
在所有業務領域，中石化似乎都承擔著比自由市場體系中類似規模企業更高的員工負擔。
需要考慮的其他風險
除了投資者與中國政府之間的潛在利益衝突外，投資者在累積中石化股份之前還應考慮其他主要風險。
可能退市
近年來，中國ADR面臨的最大問題之一是，由於《控股外國公司責任法案》（“HFCAA”），這些股票可能會退市。
HFCAA於2020年12月頒佈，規定如果公司自2021起連續三年未接受上市公司會計監督委員會（“PCAOB”）檢查的會計師事務所對其進行審計，則SEC有權禁止股票或ADR交易。此外，2021 6月，美國。參議院通過了一項法案，將HFCAA從3年縮短為2年。
截至2022年5月26日，美國證券交易委員會最終確定了中石化，因此中石化將按照上述時間表退市。如果股票退市，在紐約證券交易所上市的美國存託憑證的投資者可能無法出售其股票，或者可能必須將其股票轉換為在香港上市的H股。
中國石化可能違反美國製裁
中石化近90%的原油進口自海外市場，主要是中東和俄羅斯。由於美國對伊朗、敘利亞和俄羅斯等國實施的制裁，中石化可能會違反這些制裁，並發現其業務活動受到負面影響，包括被國際支付系統拒之門外。
此外，隨著美國和中國之間政治摩擦的加劇，中石化本身可能在未來某一天受到美國政府的制裁
風險控制不佳
最後，作為一家龐大的新興市場企業集團，中石化面臨著員工利用公司資源實施金融犯罪的風險。例如，2018年，由於有傳言稱兩名高管因進行不當交易而被停職，中石化的交易部門出現了一系列鉅額虧損，隨後中石化的股價暴跌。
估值
在審查了關鍵風險後，我們得出了中石化的估值。中石化的企業價值為1220億美元，市盈率為5。8倍。在遠期基礎上，它的市盈率為4。7x 2022，市盈率為4。3x 2023。雖然絕對估值具有吸引力，但與國際綜合能源公司的同行群體並不脫節（圖8）
中國石化估值公司
特別是，雖然XOM和CVX等美國公司的估值約為中石化估值倍數的兩倍，但我們可以看到，英國石油（BP）、殼牌（Shell）和道達爾（Total）等歐洲能源公司的估值與其類似，甚至更低。
我認為，投資者可以透過在歐洲能源公司尋找價值來獲得更好的回報，因為它們不會像中石化那樣承受同樣程度的特殊風險。
結論
綜上所述，雖然中石化的股息收益率和收益可能非常低，但投資者可以找到英國石油（BP）和道達爾（Total）等歐洲能源公司，它們的最低估值類似，沒有特殊風險。我認為中石化之所以便宜是有原因的，因為該公司由中國政府控制，可能沒有考慮到投資者的最佳利益。此外，美國有可能在兩年內退市。最後，中石化面臨著與美國對伊朗和俄羅斯的制裁相沖突的嚴重風險，這可能危及其業務。
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