公司市佔率不及預期，專案擴充套件不及預期。

正股分析

公司位於光伏行業中游的元件輔材領域，2020年全球市佔率達12。81%，主要產品為光伏特種光分子薄膜（透明EVA膠膜、白色增效EVA膠膜、POE膠膜）。

2021年歸母淨利潤達2。52億元（yoy+12。97%），

我們認為公司的主要看點如下：

圖表1：公司主要產品營業收入及毛利率變化

資料來源：募集說明書、中金公司研究部

1。

2022年原油價格高漲導致原材料EVA粒子價格升高，加之元件環節價格傳導週期較長，

公司所處第二梯隊與膠膜龍頭福斯特的毛利率有一定差距，

目前公司毛利率修復能力或相對有限：

膠膜行業原材料成本佔比超八成，EVA、POA粒子價格直接決定膠膜成本，中金電新組認為，後續國產EVA粒子產能釋放後，膠膜成本或有望下降；此外由於矽料價格持續上漲，矽片加速薄片化以降低成本，相應則要求

膠膜厚度克數增加，對公司的成本控制和工藝也有更高要

求；

2。

POE膠膜持續擴產或為公司帶來新的盈利空間：

POE膠膜在高效電池（單晶RERC雙面、N型電池）的雙玻元件中有廣泛應用，市場佔有率持續增加，且毛利率較高；

本次募投資金即用於擴建透明EVA和POE膠膜產能，迎接下游雙面元件需求。

正股估值不低，彈性不弱，6月部分股東減持，12月有限售解禁。

正股當前最新PE（TTM）為64。58x，最新PB（LF）為4。02x，在同類企業排名不低；當前總市值164。09億元，自由流通市值96。35億元。近180日波動率為70。86%，彈性強。6月部分股東有小規模減持，下次限售解禁在12月。趨勢層面，經歷反彈後形態有改善，年線附近有壓力。

條款及定價

本期轉債規模較小，債底保護較弱，三大條款保持主流形式。

本期轉債規模6。94億元，初始轉股價217。42元，最新平價約89。83元。轉債評級AA-，期限6年，票面利率分別為0。30%、0。40%、0。80%、1。60%、2。20%、2。70%，到期贖回價格115元，面值對應的YTM為3。18%，債底約為83。5元，債底保護性較弱。

定價層面，建議關注EVA粒子的產能供給和公司未來的市佔率擴張情況。正股考慮業績預期後的估值不高，彈性強，形態逐步改善，後期有限售解禁。本期轉債規模較小，債底保護較弱，三大條款保持主流形式。我們認為其上市定位可能在125元附近。

圖表2：部分財務資料

資料來源：同花順iFind、中金公司研究部

本文摘自：2022年7月20日已經發布的《海優轉債上市定價分析》

房 鐸 SAC執業證書編號：S0080519110001

羅 凡 SAC執業證書編號：S0080120070107

楊 冰 SAC執業證書編號：S0080515120002；SFC CE Ref： BOM868

陳健恆 SAC執業證書編號：S008051030011；SFC CE Ref： BBM220

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