一般來說，由於會計做賬、審計工作的複雜性，

在假髮票、假賬單、假開會甚至假出差的掩蓋之下，除非上市公司走投無路，

否則財務造假很難在短時間內被發現。但財務造假案例層出不窮，中小投資者的利益遭受著威脅，所以面臨這類風險就需要我們掌握

財務分析

的能力。

昨天分享了企業操縱財報或者造假的一些手段和識別方法，今天飛鯨投研結合兩個案例去看一下上市公司實際操作手段以及展露出來的問題。

這兩家企業都是醫藥中藥企業，分別為康美藥業和同濟堂，

曾經在醫藥行業沒有被整治之前，醫藥行業尤其是銷售環節暗藏了諸多灰色地帶。

一、上市公司造假案例回顧：康美藥業

在A股市場，操作財報甚至造假的公司屢見不鮮，

最常見的是一些已經陷入經營困難的公司（主要包括ST、*ST帶帽公司），

大概是為了不想退市，不能賣資產變現的話便只能是想方設法美化利潤表了。

除此之外還有一些業績表現一直比較好的公司，

為了維持這種繁榮景象，提升自己的股價，同樣為了套現或者取得更多的融資、貸款而選擇了操縱財報。

財務造假除了考驗企業的資本運營能力/財務造假能力，也非常考驗企業的經營管理能力，

稍有不慎企業就會露出馬腳。

（上市公司操作財報或造假流程）

最近幾年醫藥行業轟動一時的造假案例就是

康美藥業（現ST康美）

，其主營業務為中藥飲片生產和醫藥商業業務，在2018年爆出造假之前，企業一度成為千億市值的大牛股，債權人和中小股東都被它矇蔽了。

2016-2018年康美藥業存在虛增營業收入、虛增營業利潤、虛增貨幣資金及控股股東非經營性資金佔用等重大問題，

其中累計虛增營業收入超200億元、累計虛增營業利潤20。81億元，截至2018年上半年累計虛增貨幣資金達到361。88億元。

一般來說，利潤表裡的問題我們難以直接發現，但結合其他兩張報表便能發現其中的端倪，

當時康美藥業財務報表中存在的最典型問題是“存貸雙高”，

在企業經營活動現金流“良好”，企業還要借大量的短期借款去投資，

呈現出“短貸長投”的資本結構風險。

且不說企業資本性支出是否有意義，單是企業借錢投資就說不過去。

截至2017年，沒有被發現財務造假之前，康美藥業的貨幣資金和短期借款，分別達到了341。51億元、113。7億元。

當然，除了這一個比較明顯的問題之外，康美藥業和同行業對比也能發現一些奇怪的點，

其中中藥材貿易業務毛利率達到了24%，遠高於同行業企業，

一般來說，醫藥商業流通業務毛利率維持10%就非常不錯了；

賬面上存貨高達157億元，其中庫存商品佔比最多，

達到了近75億元，雖然透過造假企業基本維持了存貨週轉率的穩定，

但其實存貨週轉率並不高，且在貿易業務多年收入持續下滑的背景下，存貨跌價一年計提僅有不到3千萬。

當然，如果是企業自產中藥材業務庫存在增加，那麼企業收入增長的速度、或者說大規模擴產又真是合理的嗎？

事實證明，這些不正常的問題只是冰山一角，為了掩蓋企業財務上的問題，康美藥業不僅大幅虛增收入、利潤、貨幣資金、現金流等，而且虛減存貨、其他應收款、其他應付款、在建工程等。

可見企業不僅“企業文化”有問題，發展經營等都有很大問題。

二、案例之二：同濟堂

我們再來看一個造假案例，

和康美藥業同屬於中藥企業，同濟堂，

其主營業務和前面我們提到的康美藥業有相似之處，

主營醫藥批發的商業業務，自產業務不多，

在今年上半年剛剛退市。

本來2015年之後企業就有退市風險，

但2016-2019年企業透過造假，

導致2016-2019年虛增利潤總額分別為6。8億元、9。2億元、8。3億元、3。86億元，

從而維持了盈利避免退市，前三年連審計公司都“查不出來”。

我們主要來看看同濟堂造假的手法和露出的馬腳。

首先，虛增收入是最主要的一步，

2016-2018年，同濟堂主要透過三家子公司虛構銷售及採購業務、偽造銀行回單等虛增收入，累計虛增收入207。35億元，2019年則透過虛增營業收入-其他業務收入3。86億元，虛增利潤總額3。86億元。

對此，因為無法接觸到業務經營甚至票據、單據，我們並不能判斷出來企業是否有造假嫌疑，

但我經過對企業財務報表的分析仍然可以發現一些問題，比如說同濟堂的存貨週轉率出奇的高等，

主要因為企業在虛構業務的同時並沒有產生存貨，而企業實際體量不大，使得賬面上的存貨並不多。

在醫藥行業或者說醫藥商業行業，實際存貨週轉率能達到10次以上的企業都不多，

大多數是一些醫療服務企業，同濟堂又憑什麼使得存貨週轉率達到17次呢？

當然，除了比較明顯的問題外，同濟堂一些隱在的問題也並不正常，

包括企業整體毛利率要高於同行業企業，經營現金流和利潤表相比並不好，同時在借債投資的情況下，預付款項也在增加或突然增長較快等，

每一個不正常的細節都值得我們對企業進行深究。

最後，除了財務報表上存在的問題，

我認為造假的企業有一個明顯的共性是它的企業文化不好，

因為實控人一定是有問題的，所以才會佔用上市公司的資金，不讓其反映在財務報表裡。

所以除了關注財務報表，財務報表之外的危險訊號也需要我們警惕，

包括控股大股東持續大量減持公司股票、經常更換會計師事務所、頻繁更換財務總監、上市公司跨行業收購且主要依賴發現股票支付回購款等。

三、總結一下

總的來看，經過對上述兩例財務造假的分析，飛鯨投研認為它們是存在較大共同點的，

主要為虛增收入這一塊，實際二者的經營都不如財報展示的那麼樂觀，也就有了後面財報上的各種漏洞，

所以我們以後在分析的時候，除了觀察財報的問題，

也可以從收入端去考慮，企業真的能獲得那麼多收入嗎？企業的收入增速真的那麼高嗎？企業的核心競爭力又是什麼樣的？

吾日三省“其”身。

最後希望大家能在熊市的時候選到真正好的股票，一隻可以穿越牛熊的股票。

飛鯨投研長期跟蹤特色榜單：《成長50》：彙總各熱點行業具備成長潛力的股票。更多精彩，請持續關注飛鯨投研。

關注飛鯨投研，這裡有您最關心的投資報告！

炒股開戶享福利，入金抽188元紅包，100%中獎！

開啟App看更多精彩內容