你堅信人性不可能改變的時候，你就成熟了。這樣，你會堅決地遠離那些人性差的人，因為他們改不了，堅決不信那些需要美好人性才能成的事，因為事在人為，不要考驗人性，人性經不住考驗，可能會有短暫的虛幻和泡沫，最終肯定是一地雞毛。

——坤鵬論

坤鵬論在之前講過了不少如何利用股票價格指標和質量指標快速篩選的方法，這種方法又被稱為神奇公式，也就是它們大部分由數學公式組成，其中資料主要從財報中獲取，而財報又有著統一的標準，所以不管是橫向還是縱向，都具有可比性，從而使得投資者可以快速篩選出哪隻或哪些股票更優。

世界上最著名的股市神奇公式是由喬爾·格林布拉特提出的，他是格雷厄姆的忠實信徒，其成立的哥譚資本在1985年至2005年的20年間，創造了年均回報率40%的驚人業績。

有興趣的朋友可以看《坤鵬論：號稱11年能賺上海兩套房的神奇公式》或是格林布拉特的《股市穩賺》一書。

最近，坤鵬論認真學習了又一個神奇公式，感覺不錯，今天就將其分享給各位朋友 。

一、什麼是皮氏分數

這個神奇公式的名字叫：F-score（皮爾託斯基分數），又稱“皮氏分數”。

其締造者為芝加哥大學的教授約瑟夫·皮爾託斯基。

2000年，他發表了名為《價值投資：使用歷史財務報表區分贏家與失敗者》的論文，其中就提到了這個指標。

皮爾託斯基選取的是1976年~1996年20年間的股市資料，得分為9的組合年化收益率為15。9%，而得分為0的組合年化收益率為-6。1%，同期標準-普爾500的回報率是11。1%。

2008年，美國個人投資者協會（AAII）跟蹤的56個選股策略中只有一個策略的收益率為正，那就是皮氏分數，當年收益率為32。6%，而所有策略的回報率的中位數為-41。7%。

和其他神奇公式一樣，它也是直接從上市公司財報中取數，針對企業的盈利性、安全性及成長性三方面進行評估，判斷公司營運能力是否良好。

二、皮氏分數的9項指標10個等級

F-Score包含9項指標，每項指標符合條件得1分，不符合得0分，總得分從0~9分，總共有10個等級，分數越高表示越好：

1。盈利能力的衡量

（1）當年度資產收益率（ROA）>0

（2）當年度的營業現金流>0

（3）當年度的營業現金流>淨利潤

說明：皮爾託斯基假設，如果公司的現金流和淨利潤為正，就意味著公司有能力從日常經營中獲得資金。

同樣，呈正數的ROA說明公司未來獲得現金流量的能力增強。

而如果現金流量大於淨利潤，就說明該公司的主要所得來自現金專案的增值。

2。安全性，槓桿率、流動性和資金來源的衡量

（4）當年度長期負債金額<上一年度長期負債金額

（5）當年度流動比率>上一年度流動比率

（6）上一年度沒有增發股份

說明：這一組主要衡量的是公司信貸風險的變化情況，皮爾託斯基假設財務風險的壞訊號包括：槓桿率上升、資產變現率下降以及向外界融資。

其中長期負債進行相比，是針對槓桿的，而流動比率則看的是流動性。

發行新股就是外部融資，意味著公司內部資金的不足，傳遞出財務狀況不好的資訊。

3。成長性，運營效率的衡量

（7）當年度的資產收益率 （ROA）> 上一個年度的資產收益率（ROA）

（8）當前毛利率>上一年度毛利率

（9）當前資產週轉率>上一年度資產週轉率

說明：皮爾託斯基認為，毛利率的提高是個積極的訊號，表明要素成本明顯改善，庫存成本降低，或是公司產品的售價提高。

資產週轉率提高，意味著公司運營效率更高或市場銷售需求增加，從而導致單位資產的生產力上升。

三、幾個重點資料怎麼算

上面有幾個資料可能大家不知怎麼算，坤鵬論把它們再講一下。

1。ROA（Return On Assets）——資產收益率

計算公式為：

資產收益率=（淨利潤÷總資產總額*）100%

或者

資產收益率=淨利潤率NPM × 資產利用率AU

其中：

淨利潤率NPM=稅後淨收入÷營業總收入

（它衡量的是每一元資產所帶來的利潤）

資產利用率AU=營業總收入÷資產總額=（主營業務收入+非主營業務收入）÷資產總額

（反映業務經營及獲利能力）

ROA是業界應用最為廣泛的衡量企業盈利能力的指標之一，該指標越高，表明企業資產利用效果越好，說明企業在增加收入和節約資金使用等方面取得了良好的效果，否則相反。

2。流動比率

計算公式為：

流動比率=流動資產÷流動負債

反映公司短期的償債能力，即公司在短期內變現資金償還債務的能力，該比率通常維持在2：1的水準較佳。

這兩個資料都可以在資產負債表中快速找到。

3。資產週轉率

計算公式為：

資產週轉率=全年營收÷當前總資產

資產週轉率在財務分析指標體系裡具有很重要的地位，它是衡量企業資產管理效率的重要財務比率。

它體現的是，企業經營期間全部資產從投入到產出的流轉速度，反映企業全部資產的管理質量和利用效率。

透過該指標的對比分析，能反映企業本年度以及以前年度總資產的運營效率和變化，發現企業和同類企業在資產利用上的差距。

一般情況下，這個數值越高，表明了企業總資產週轉速度越快，銷售能力就越強，資產利用效率就越高。

4。增發股份

這個需要查公司的公告，坤鵬論推薦你到巨潮資訊網搜尋相關增發公告，該網站是中國證監會指定資訊披露網站，還是值得信賴的。

四、實際測試檢驗

皮氏分數涵蓋了盈利、安全及成長三個方面，分數高的公司代表營收、現金流、獲利都有不錯的表現。

而且，這些指標並不會很快發生變化，企業運營得好，營收、毛利不會忽高忽低，現金穩定收回也不會突然大量舉債等。

所以，透過皮氏分數選出來的公司，股價表現可以維持好一陣子。

有人曾做過資料回測，用四年的股市資料分析，皮氏分數得分在6分以上股票，其投資回報率普遍打敗大盤，而分數越低的股票普遍表現越差。

國內的安信證券也曾利用皮氏分數策略從2000年5月8日，每年5月8日調整一次倉位，一直到2010年8月11日。

結果得分為9的投資組合複合年化收益率為17。83%，而上證綜指為3。47%。。

五、看皮爾託斯基論文，避免陷入誤區

為了更加準確地學習皮氏分數，使投資者運用得當，坤鵬論專門找來了皮爾託斯基的《價值投資：使用歷史財務報表區分贏家與失敗者》論文，透過研讀發現，網上的相關文章，並沒有完全正確地傳遞出皮氏分數的意義，甚至會造成錯誤使用，影響投資效果。

1。什麼是BM

可以說，這篇論文的中心思想是圍繞BM展開的，所以坤鵬論先來講講它。

BM叫賬面市值比。

首先，我們來了解一下什麼叫賬面價值。

《國際評估準則》指出，企業的賬面價值，是企業資產負債表上體現的企業全部資產（扣除折舊、損耗和攤銷）與企業全部負債之間的差額，與賬面資產、淨值和股東權益是同義的。

以前，巴菲特一直強調公司的賬面價值，鼓勵股東關注伯克希爾的賬面價值，而非市值。

但是，在2019年致股東信中，他又改了口，說現在市值才是更具相關性的衡量指標。

市值相信大家都很清楚了，它指一家上市公司的發行股份按市場價格計算出來的股票總價值，其計算方法為每股股票的市場價格乘以發行總股數。

那賬面市值比（BM）又是怎麼回事呢？

賬面市值比（BM）=股東權益÷公司市值

其中：

股東權益（淨資產）=資產總額-負債總額 （每股淨資產×流通股數）

公司市值=流通股數×每股股價

終極公式：

賬面市值比（BM）=股東權益÷公司市值=（每股淨資產×流通股數）÷（流通股數×每股股價）=每股淨資產÷每股股價=B/P=市淨率的倒數

繞來繞去，原來，BM其實就是市淨率的倒數！

因為各種選股公式的資料都源於財報資料，並且凡是企業經營過程中誕生的資料，其實都有著內在聯絡，就像PE、PB和ROE，它們貌似獨立，但完全可以寫成一個公式：

市淨率（PB）=市盈率（PE）×淨資產收益率（ROE）

2。學術界發現的BM效應

BM效應是學術界的研究成果，說的是BM值較高的公司平均月收益率高於BM值較低的公司。

早在1992年，美國的尤金·法瑪和肯尼斯·弗蘭奇發表了他們合寫的著名學術研究論文——《股票期望收益的橫向關係》，其中就有他們關於BM的重要研究成果。

他們研究了1963年到1990年紐約證券交易所、美國證券交易所、納斯達克所有股票，發現BM值最高的組合月均收益率超過BM值最低的組合1。53%。

投資界一般將高BM公司稱為“價值股”，因為基本面較差而價值被低估。

反之，低BM公司由於基本面較好而價值被高估，故稱“成長股”。

由於投資者偏好於持有基本面較好的成長股，厭惡持有基本面不佳的價值股，結果導致高BM公司具有較高收益。

法瑪和弗蘭奇的研究還發現，平均而言，價值股最集中的一組，在10年內上漲了近7倍，等於年回報率達到了21%左右，而成長股最集中的一組在10年內僅翻了一番，也就是它們的年回報率還不超過8%。

到這裡有人會說，美國股市不具代表性。

別急！法瑪和弗蘭奇早就將研究範圍拓寬到了12個主要的非美國國家的股市。

研究歷經20年，最後發現結果和美國一樣，12個國家中有11個國家的市場表現出價值股優於成長股的趨勢，唯一不同的只有義大利。

這一研究被寫成了《價值VS成長：國際證據》，1998年12月發表在《金融》雜誌中。

另外，國內也有人以1993年6月至2001年6月滬深股市A股股票為樣本，計算持有一年、兩年、三年的收益率資料，認為BM效應存在。

3。皮氏分數就是高BM公司優中選優

皮爾託斯基認為，正如法瑪和弗蘭奇得出的結論，選取較寬範圍的高BM公司的投資組合會使整體的可實現收益增加。

不過，該策略的成功依賴於一小批高BM股票的優異表現，而這些優異表現足以提高整個投資組合的平均業績，從而彌補了大多數高BM股票不佳的表現。

透過資料研究，皮爾託斯基發現，採取上述投資組合，在兩年期的市場整理收益率分析中，不到44%的高BM公司能獲得正的收益率。

所以，他認為，如果再進一步，在較寬範圍內再精選出財務狀況好的高BM公司形成投資組合，會使投資回報更高，經過資料回測，他得出的結論是：投資者的年平均收益增加7。5%。

同時，採取這種把表現較強的公司和較弱的公司區分開來的策略，只買盈利預期好的股票，在1976年~1997年這20年間，每年可以獲得23%的回報。

4。這些訊號不是最佳的意思

皮爾託斯基在論文中指出：“這些訊號（注：皮氏分數的9項指標）不是‘最佳’的意思，是指它們不是透過一套數學模型或是一個數學公式計算出來的，而是一套憑直覺得來的衡量公司業績的標準。”

5。只適合中小規模企業

坤鵬論要提醒大家注意的是，皮氏分數比較適合中小規模、交易量稀少、缺乏分析師跟蹤的企業。

因為超額的市場收益率更多集中在更小規模的公司中，當然，在中等規模的公司也同樣適用，只是差異沒有小規模公司中那麼明顯，但是，在大規模公司中，這種分析策略就不可行了。

當然，這一策略的成功並不是依靠單純購買低股價公司的股票。

另外，皮爾託斯基表示，這類高BM企業因為人們關注少，所以市場對其歷史資訊反應遲緩，只有在釋出季度財報左右的時間點才會得到市場的反應。

也就是收益率差異中的1/6是在四個季度財報前後三天（共計12天）形成的。

總的來說，就是市場並沒有充分、及時地將歷史財務資訊反映的股價上。

寫到這裡，一直跟隨坤鵬論學習的朋友肯定會意識到一個重要問題，那就是皮氏分數的根基理論是學術界的明燈理論——有效市場假說，其實前面說學術界的研究，大家就應該有所感觸了吧！

六、本文的重點清單

1。皮氏分數有9項指標，總分10分，分10個等級，投資組合選擇要集中在6分以上的股票。

2。皮氏分數最適合小規模公司，而且交易量小，不太被人關注，大規模企業不太適合。

3。皮氏分數脫胎於BM（賬面市值比）效應，是在其中優中再選優的策略，中國也存在BM效應，同時中國同樣驗證了皮氏分數的有效性。

4。BM其實就是PB（市淨率）的倒數。

5。皮氏分數所產生的收益率差異的1/6主要是在季度財報釋出的前後三天，這段時間投資者要密切跟蹤，及時出手。